2016. október 14., péntek

A Duna House 2016-os tőzsdei bevezetése

A Duna House ingatlanközvetítő újra nekifut a [tavaly meghiúsult] nyilvánossá válásnak. A bejegyzésben közérthetően igyekszem megvilágítani azt, hogy a részvény megvásárlója mit fog kapni a pénzéért cserébe, és mire számíthat a továbbiakban. A [tőzsdei bevezetések általános tudnivalóit] és kockázatait érdemes elolvasnod, ha úgy érzed, nem mozogsz otthonosan a kibocsátások világában.
Az első lépés nagyon egyszerű: át kell tanulmányozni, vagy legalább át kell futni a kibocsátási tájékoztatót. Ebből kiderül, hogy a DH 3 dolgot tesz: ingatlant közvetít, hitelt közvetít, ingatlant kezel. Eszerint főleg a lakáspiactól függ a teljesítménye, és mint tudjuk, a lakáspiac most pörög. A tőzsdei bevezetés gyakorlatilag nem is történhetne máskor, hiszen a korábbi tulajdonosok a cég legjobb áron való értékesítésére törekednek.
Alapesetben úgy néz ki egy részvényjegyzés, hogy az új befektetők új részvényt kapnak, a zsé pedig a vállalat eszközeit gyarapítja. A duna háznál és a Norbi Updatenél is egy korábbi tulajdonos adja (adta) el a részvényeit, majd e tulajdonos kevesebb összegért tőkét emel(t) a cégben. A tájékoztató szerint a jegyzés eredményétől függően 0.556 és 1.500 milliárd forint közötti összegben történik majd a tőkeemelés. A részvényeket a Medasev Holding Kft. adja el, és ők emelnek majd tőkét. A holding a két fivér tulajdona. A nyilvános értékesítés árfolyamtartománya 3,900-5,250 forint. Kedvezményes részvényeket is szétosztanak a jegyzők között, melyek árfolyama legfeljebb 10%-kal alacsonyabb a kialakult jegyzési árnál. A "kiszállást" jól mutatja, hogy a dolgozók 208 (azaz kettőszáznyolcz) forintért vásárolták ugyanezeket a részvényeket, befektetésük értéke hússzorosára emelkedik nemsokára. Ebben semmi rossz nincs, éltek a kínálkozó lehetőséggel.

A lényeg számunkra az, hogy a leendő DH részvény vásárló mit kap a pénzéért. Önkényesen kiragadtam néhány adatot a mérlegből és az eredménykimutatásból.
A táblázatban a BVPS a részvényre jutó könyv szerinti értéket jelenti, a TBVPS ugyanezt mutatja, de kivonva belőle a goodwillt (az immateriális javakat benne hagytam), az EPS pedig az egy részvényre jutó nyereséget jelenti. A "nyilazott" számocska pedig egy sima duplázást jelent, ami becslést ad a nyereségre, 2016. egészére vonatkozóan.
Az egyszerűség kedvéért két esettel számolok:
(a) Középszerű eset: 4500 Ft-ért jegyeznek 600,000 db részvényt nyílt és zártkörben összesen. Ez 2.7 mrd huf értéket ad, de a tőkeemelést 1.5 mrd huf értékben maximálták. E szabály szerint ugyanezen árfolyamon 333,333 db részvényt keletkeztetnek. Az új részvényszám tehát 3,493,333 darab. 
(b) Minimum jegyzés: 3900 Ft-ért 150,000 db részvényt jegyez a közönség. Ebben az esetben 0.585 mrd huf értékben emelnek tőkét, és 150,000 db részvényt keletkeztetnek a fenti áron. 3,310,000 az új részvényszám.

                  2012.  2013.  2014.  2015.   2015H1   2016H1
--------------------------------------------------------------
Goodwill            19     19     19     19                832
Immateriális j.     36     20     14     53                 85
Összes eszköz     1144   1141   2004   2951               5327
A. saját tőke      755    666   1179   1687               2374
     

Bevétel           1650   2066   2393   3065      1393     2153
Üzemi eredmény     374    538    788   1110       485      551
Adózott eredmény   346    487    735    967       424      453*
Részesedés átért.                                          481

3.49m db rv BVPS                                          1109
           TBVPS                                           871
             EPS                                           130 -> 260

3.31m db rv BVPS                                           894
           TBVPS                                           643
             EPS                                           137 -> 274

*részesedés átértékelés nélküli összeg

Lenyűgöző az eredménykimutatás számainak növekedése 2015-ig. 2016. első félévére az üzemi eredmény növekedése lassult, az adózott eredmény pedig szinte stagnált, ha nem számítjuk az egyszeri tételt a részesedés átértékeléséből. Az átértékelés sarkítva körülbelül olyan, mintha azt mondanád, hogy kerestél kétmillió forintot, mert a lakásod most ennyivel értékesebb, mint tavaly. Az eszközoldalon megjelent egy izmos mértékű goodwill, ami a lengyel Metro House felvásárlásából adódott. Ha szigorúak akarunk lenni, kivonhatjuk az egy részvényre jutó saját tőkéből, de nem kötelező. Azt viszont látni kell, hogy a mérlegfőösszeg a saját tőkéhez képest is hízott, tehát az idegen tőke aránya jelentősen nőtt.
Átlagos esetben a részvényes egy db részvénnyel hozzájut 1109 Ft, vagy goodwill nélkül 871 Ft saját tőkéhez, gyenge jegyzés esetén 894 v. 643 Ft saját tőkéhez. Az év egészére vetítve pedig 260 v. 274 Ft nyereséghez.

Jó. Akkor most mennyi az annyi?
(a) Leginkább konzervatív hozzáállással nem vagyunk hajlandóak egy részvényért sokkal többet adni, mint a rá jutó anyagi eszköz, és ez esetben kb. 600-1200 Ft-ot ér nekünk egy részvény. Saját magam ebbe a kategóriába tartozom. A várakozásokért itt nem fizetünk egy vasat sem, és a kockázat jóval alacsonyabb, ám ennyivel kisebb az esélye, hogy valaha idáig esik az árfolyam. A dolgozók 208 Ft-os vásárlását ezért jó döntésnek tartom. A konzervatív hozzáállást erősíti, hogy 2009. óta emelkednek a részvénypiacok, és jó esély mutatkozik egy legalább közepes mértékű korrekcióra. A lakáspiaci szektor sem fog mindig száguldani, és a politikai kockázatok miatt is érdemes diszkontot számolni az üzletrész értékére. Ezek csak feltételezések, a jövő nem jósolható meg. Fel kell tenni azt a kérdést is, hogy ha a piacon több ezer cég részvényei érhetőek el, szükséges-e itt és most pont ebbe beszállni?
(b) Ha azt mondjuk, hogy hajlandóak vagyunk az eszközökért többet adni, és 8 p/e rátával számolunk ennek ellensúlyozására, akkor kb. 2000 Ft-os vételi árat kapunk. Ez még mindig ésszerű árazás, de itt erősen feltételezzük, hogy a nyereség nem esik vissza. Az árban már megjelenik a várakozás.
(c) Átlagos vevőként azt mondhatjuk, hogy "Ohh, hát itten növekedés van, kérem szépen", és azt várjuk, hogy 2017-ben már (például) 350 Ft lesz a nyereség, következő évben 500 Ft, és így tovább. Aki a [Norbi Update] papírnál is ezt várta, csúnyán ráfázott. A részvény 1000 forintos árfolyama mára 200 forintra csökkent. A Doktor House Duna House persze nem Norbi, de azt a világon senki sem garantálja, hogy a következő években is ilyen ütemben fog javulni az eredmény. Recesszió vagy más esemény következtében akár veszteségessé is válhat a cég. Aki optimista, és megfizeti a növekedéssel kapcsolatos várakozás igen borsos árát, az bizonyosan vásárolni fog a 3900-5250 Ft-os áron is. Jó forgatókönyv esetén megtérülhet a befektetése, de ez csak utólag derülhet ki.

Források:
https://bet.hu/newkibdata/122503416/Duna_House_Nyrt_Tajekoztato__2016_okt.pdf

Nincsenek megjegyzések:

Megjegyzés küldése